汛期來水偏豐，公司Q3 水電發(fā)電量有望延續(xù)高增長。今年上半年雅礱江水電受益來水偏豐，發(fā)電量同比增長6.42%，其中Q2 單季發(fā)電量同比高增約32%。四川省水文數(shù)據(jù)顯示，9 月雅礱江下游最大流量較多年同期均值偏多1~4 成。公司控股的云南大朝山水電站位于瀾滄江流域。云南省7、8 月水電發(fā)電量同比增長7.1%和15.4%，預(yù)期大朝山電站Q3 發(fā)電量也將同比正增長。四川、云南汛期來水偏多，預(yù)計公司水電板塊Q3 業(yè)績維持高增長。

供需形勢向好，公司火電輕裝上陣，盈利能力有望大幅提升。公司去年年底、今年年初先后出售經(jīng)營業(yè)績不佳的參控股火電。留存機(jī)組主要分布在廣西、福建、天津等地。今年東部沿海受新基建、傳統(tǒng)基建雙重拉動，用電增速高于全國平均水平。廣西、福建兩地因供需形勢向好，1-8 月當(dāng)?shù)鼗痣姲l(fā)電量分別增長17.4%和15.5%。供需向好的同時，市場電折價幅度收窄，疊加煤價同比下跌趨勢，公司火電板塊盈利能力有望大幅提升。

雅礱江中游機(jī)組投產(chǎn)在即，拉開成長序幕。短期公司因來水偏豐、火電盈利能力提升帶來業(yè)績增長邏輯。長期看，公司控股的雅礱江水電在中游在建的兩河口、楊房溝（合計450萬kW）的兩大電站預(yù)計在2021-2023 年陸續(xù)投產(chǎn)建成。兩河口水庫具有多年可調(diào)節(jié)能力，預(yù)計可為雅礱江下游存量電站帶來增發(fā)電量，帶來成長性的同時提升綜合盈利能力。

發(fā)力海內(nèi)外新能源建設(shè)。截至今年年中，公司清潔能源裝機(jī)占比61.71%，其中水電占比約54.01%，風(fēng)電光伏等新能源占比近8%。公司近年來不斷開拓海外項目，先后在英國、泰國投資風(fēng)電、垃圾發(fā)電等項目。今年6 月，雅礱江中游卡拉電站建設(shè)獲四川發(fā)改委核準(zhǔn)，總裝機(jī)102 萬kW。中長期看，公司在水電、新能源等清潔能源領(lǐng)域還有成長的空間。

盈利預(yù)測與評級：我們維持預(yù)測公司2020-2022 年歸母凈利潤為58.76、59.07 和63.66億元，對應(yīng)PE 分別為10.4、10.3 和9.6 倍。Q3 雅礱江來水偏豐，火電受益供需形勢向好，看好公司全年業(yè)績表現(xiàn)。雅礱江業(yè)績穩(wěn)中有增且中長期具備成長空間，火電資產(chǎn)優(yōu)化有望提升盈利能力，強(qiáng)調(diào)維持“買入”評級。